¿Por qué vender Loma Negra?

Por Maximiliano Donzelli

Desde el equipo de Research, creemos que existen varios motivos por los cuales sería ideal reducir la exposición en las acciones de Loma Negra (LOMA). En este reporte, te vamos a explicar por qué no vemos atractivo invertir en esta empresa y qué alternativas de inversión nos gustan más en su lugar.

Loma Negra Compañía Industrial Argentina Sociedad Anónima fue fundada en 1926 y es la compañía líder de cemento en Argentina, produciendo y distribuyendo cemento, cemento de albañilería, cal, agregados y hormigón, productos utilizados principalmente en la construcción privada y pública.

Cuenta con una producción anual a 2022 de unos 6,5 millones de toneladas y una participación de mercado del 44,9%, en un mercado concentrado en cuatro productores. Adicionalmente Loma Negra explota la red de ferrocarriles de carga Ferrosur Roca mediante su participación en Cofesur, la sociedad controlante de Ferrosur Roca S.A.

La compañía es controlada indirectamente por Intercement Participacoes S.A. calificada por Fitch Ratings en (C, en escala internacional de largo plazo), el cual dispone del 52,14% del paquete accionario y cuyos beneficiarios finales es la familia Camargo Correa. El restante 47,86% flota en la bolsa de buenos aires (BCBA), así como también su American Depositary Shares (ADS) en la bolsa de Nueva York (NYSE).

¿En qué invertimos en su lugar?

Teniendo en cuenta el riesgo que representa el deterioro de la estructura financiera de la casa Matriz de Loma Negra (LOMA) y cómo impactaría en esta última, sumado a ciclo económico actual, presentamos dos alternativas de inversión; tanto si se quiere mantener la exposición al sector sugerimos Holcim Argentina (BCBA:HARG), como si se desea rotar hacia un sector con mejores perspectivas, como el caso de Central Puerto (BCBA:CEPU).

¿Qué nos dice el ciclo?

La compañía detenta una sólida posición competitiva en un sector cíclico, donde el nivel de actividad económica es lo que define principalmente la demanda de cemento. El 86,9% de las ventas brutas a junio 23 corresponden a su segmento principal. Este incluye los resultados operativos del negocio de producción y venta de cemento, cemento de albañilería y cal.

El consumo de cemento se encuentra determinado por el entorno macroeconómico, por la evolución de la construcción tanto privada como pública y por el desarrollo de nuevos emprendimientos inmobiliarios, reflejado en una elevada correlación con el PBI y el nivel de actividad sectorial de la construcción. Como muestra los distintos índices elaborados por el Instituto Nacional de Estadística y Censos (INDEC), en noviembre de 2023, el indicador sintético de la actividad de la construcción (ISAC) muestra una baja de 2,1% respecto a igual mes de 2022. El acumulado de los once meses de 2023 del índice serie original presenta una baja de 2,3% respecto a igual período de 2022.

Teniendo en cuenta las reformas tomadas por la gestión actual, donde el objetivo principal es reacomodar las variables macroeconómicas y sincerar precios relativos, se espera que la actividad económica sufra una contracción, previo a un plan de estabilización, lo que impactaría negativamente a empresas del sector.

Riesgos

* Casa Matriz

Excluyendo sus operaciones en Argentina (calificada por Fitch en C a escala internacional), cuyo flujo de efectivo no se puede acceder en su totalidad, InterCement posee una estructura de capital insostenible. No solo necesita refinanciar sus obligaciones, sino que además presentó como garantía en obligaciones de USD 864 millones su paquete accionario en Loma Negra (52,14%).

A junio de 2023, InterCement tenía USD 171 millones en efectivo y USD 1.810 millones en deuda. El perfil de vencimientos refleja el deterioro de la estructura de capital mencionada previamente.

* Sensibilidad al ciclo económico

La demanda de cemento tiende a moverse en paralelo al ciclo de actividad económica, con una elevada correlación con el PBI. Asimismo, tiene elevada exposición al sector de la construcción.

* Estacionalidad de la demanda

La demanda de cemento, agregados y hormigón es estacional debido a las condiciones climáticas que afectan el nivel de actividad en la industria de la construcción. La mayor demanda se concentra en los meses de agosto y noviembre.

* Descalce de moneda

La totalidad de los ingresos están denominados en pesos argentinos, mientras que de los USD 274 millones de la deuda total, el 64% se encuentra denominado en moneda extranjera, mientras que el 36% está denominada en pesos.

Consideraciones

- Márgenes estables

La compañía muestra capacidad para trasladar aumentos en costos de producción a precios, lo que le permite recuperar en lapsos acotados de tiempo los precios en términos de moneda extranjera

- Bajo apalancamiento

La compañía posee un perfil financiero conservador y un nivel de apalancamiento bajo, aún luego de su plan de inversión por aprox. USD 320 millones.

En el año móvil a septiembre 2023, la relación deuda a EBITDA era de 1,3x (deuda neta /EBITDA 1,0x), ubicándose levemente superior al promedio de los últimos 5 años y con coberturas de intereses en torno a 2,2x.

- Liquidez moderada

Loma Negra presenta una adecuada posición de liquidez respaldada por su capacidad de generación de flujos de caja operativo e inexistente deuda estructural.

A septiembre de 2023, la posición de caja y equivalentes era de USD 59,7 millones, con lo cual, puede cubrir en 0,4x la deuda financiera con vencimiento en el corto plazo por USD 149,7 millones.

Conclusión

Teniendo en cuenta el riesgo que representa la renegociación de la deuda de la casa Matriz por la garantía presentada (paquete accionario en Loma Negra), la sensibilidad al ciclo económico en un contexto con caída de la actividad de la construcción, el endeudamiento en moneda dura con ingresos en moneda local, y la necesidad de extender sus perfiles de vencimiento, consideramos que existen dos alternativas de rotación al vender la posición en $LOMA:

Holcim Argentina (HARG)

Si se desea mantener exposición al sector, una alternativa sería migrar hacia Holcim Argentina (BCBA:HARG). Si bien el ratio entre ambas acciones se encuentra en niveles que sugieren firmemente la sobrevaluación de Holcim por sobre Loma, este ratio creemos se encuentra justificado por el impacto negativo que podría generar una fallida refinanciación de la casa matriz, Intercement.

Además, la posición financiera de Holcim es sólida; cuenta con adecuados márgenes de rentabilidad, una sólida generación de flujos de caja operativo y una holgada posición de liquidez. Por último, posee una excelente capacidad para generar fondos de flujos libres.

Central Puerto (CEPU)

En caso de que se desee salir del sector, seguimos manteniendo nuestra visión acerca de Central Puerto (BCBA:CEPU), como mencionamos en reiteradas ocasiones. Es el primer generador privado del país con una capacidad instalada a septiembre 2023 de 7.113 MW, la cual representa el 14,3% del mercado, El sector en el que se encuentra se vería beneficiado con mayores ajustes tarifarios.

Cabe recordar que gran parte de los contratos de CEPU tienen como contraparte a CAMMESA (Ente regulador que administra el mercado eléctrico mayorista argentino). Estos son contratos a largo plazo y en moneda dura.

Creemos que la estabilidad de su flujo de fondos operativo y la fuerte generación de fondos libres (FFL), lo que permitió disminuir su deuda financiera y reforzar su posición de liquidez con caja y equivalentes, sumado a las adquisiciones que realiza, la sitúan como una excelente alternativa

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